反身性(Reflexivity)即a导致b，而b又导致a的互为因果的特性。当a是人类认知，b是人类参与的事件时，就成为了索罗斯的反身性理论哲学。不同于用二分法区别思维和现实，反身性理论旨在说明：人类认知是构成事实结果的不可分割的一部分，真实结果不能被单独分离出来去独立分析。

具体而言，一个反身性单元由认知过程和参与过程所构成，而这两个过程之间存在一个双向的反馈循环：认知过程是从（上一个历史真实）结果到（现在对未来）预期，而参与过程是从（现在对未来）预期到（未来真实）结果，而未来真实结果在时间的作用下又再变成历史真实结果，以此循环往复。因为事前和事后的不对称性，每一个过程单元都是不可重复的，因为就算所有的可被观察的因素是一样的，参与者的观点都很可能会在不同的时间发生变化。

在上述的认知过程中，由于人类永远不能完整地了解真实世界，所以会出现认知偏差，而这一偏差又会通过参与过程直接影响到下一个真实结果从而影响真实世界。当认知偏差的方向和真实结果的方向一致时，出现自我加强过程，带来牛市的持续膨胀和熊市的死亡螺旋。

在股票市场中，事实结果就是股票价格，而股票价格取决于两个因素—基本趋势和主流偏见。基本趋势(underlying trend)不受投资者的预期影响，与自由现金流、资产价值等因素有关；而主流偏见(prevailing bias)是市场中大部分参与者的预期与真实结果之间的偏差。基本趋势通过认知过程影响参与者的认知，这一过程同时产生了主流偏见，两者共同通过参与过程（投资决策）影响股票价格。

基本趋势和主流偏见又反过来受股票价格的影响。股票价格通过影响公司地位、信用评级、消费者接受程度、兼并收购等方式影响公司的基本面；而股价的正回馈会加大主流偏见。

在一个典型的市场事件序列中，基本趋势、主流偏见和股票价格这三个变量先是在一个方向上，接着又在另一个方向上彼此加强，繁荣与萧条的交替。

下面直观地感受一个完整的股市周期（用每股收益表示基本趋势，而股票价格和每股收益之间的差距表示主流偏向）：起初，对基本趋势的认定将在一定程度上滞后，但该趋势已经足够强大并在每股收益中表现出来（A-B）。基本趋势被市场认可后，开始得到上升预期的加强（B-C）；此时市场仍然非常谨慎，趋势时而减弱时而加强，这样的反复可能多次，在图中只标出了一次（C-D）。结果，信心开始膨胀，收益的短暂挫折不至于动摇市场参与者的信心（D-E）。预期过度膨胀，远离现实，市场无法继续维持这一趋势（E-F）。偏向被充分地认识到了，预期开始下降（F-G）。股票价格失去了最后的支持，暴跌开始了（G）。最后过度的悲观得到矫正，市场得以稳定下来（H-I） -

区块链行业的反身性

在区块链行业中，token价格是由供求决定的，在供给一定的前提下，需求大致分为使用需求、投资需求和投机需求。和股票市场相似，币价也受基本趋势和主流偏向的影响。基本趋势由使用需求和投资需求带来的资本流动构成，这两种需求不受币价主观预期影响；而主流偏向表现在投机需求带来的资本流动中：投机资本为上升的收益率（通常在defi项目中）和上升的币价所吸引，其中币价的作用远大于收益率，因为只要币值略为下降，总收益就可能变成负值。所以对未来币价变化的预期构成了投机交易的主要动机。

股票市场与区块链市场在反身性过程中有两大区别，第一在于基本趋势对价格的影响大小不同。股价受基本趋势的影响是比较大的（这也是为什么价值投资理论在股市上常青）；然而由于目前的区块链市场投机需求带来的资本流动占比极大，所以基本趋势对币价的影响很小。第二个区别在于价格对基本趋势的影响大小不同。股价对公司基本面的影响是间接的且相对较小；而在区块链市场中，由于token的原生性，币价通过直接影响矿工/验证者收入、员工收入、社区活跃度、对新用户的吸引度等等因素来影响基本趋势，所以币价对项目基本趋势的影响举足轻重。

了解了这两大区别，我们来看一个完整的币圈周期产生的原因：首先假设基本因素不变，但市场预期币价涨所以主流偏向在加强，这会导致真实币价的上涨。而币价的上涨会通过激励更多验证节点、社区活跃度和新用户人数等来使得项目基本面变好；同时主流偏向会自我强化继续预期币价上涨，基本面和主流偏向的上涨进一步带动币价上涨。趋势一旦建立起来，就会自我保持、自我发展，直到转折点出现。当投机性资本流入无法补偿使用需求减少带来的资本流出、宏观/法律环境变化带来的投资性资本流出、上涨的待偿付利息/债务时，这个趋势就会逆转。此后，又向相反方向启动一个自我加强的过程。预期的下跌带来主流偏向的强化，导致币价下跌；下跌的币价又会影响矿工和节点的积极性、项目方的积极性和新用户的数量，从而使得基本因素变差，带来币价的进一步大跌，进入死亡螺旋。